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Guy Wagner

Guy Wagner

Je suis chief economist à la Banque de Luxembourg.

Dans mon blog, je commente les derniers développements sur les marchés financiers ainsi que mes évaluations sur leur future évolution.
Ces pages s’adressent aux investisseurs dans des fonds et actions avec un certain intérêt pour les marchés boursiers.


Mon parcours

Licencié en Sciences Economiques de l'Université Libre de Bruxelles, je rejoins la Banque de Luxembourg en 1986, où je fus successivement responsable des départements analyse financière et Asset Management. Depuis 2005, je suis administrateur-directeur de BLI - Banque de Luxembourg Investments.

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Quelles sont les opportunités dans la gestion obligataire ?

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Les opportunités d'investissement se font de plus en plus rares pour les investisseurs, comme en témoigne le niveau historiquement bas (voire négatif dans certains cas) des taux d'intérêt. Jean-Philippe Donge gère plusieurs fonds obligataires pour la société de gestion BLI - Banque de Luxembourg Investments.

Dix questions à Jean-Philippe Donge, gérant du fonds BL-Bond Emerging Markets Euro.

Jean-Philippe, les obligations sont-elles encore porteuses d'opportunités d'investissement malgré la faiblesse des taux ?

Jean-Philippe Donge (JPD) : Assurément, bien que cela dépende avant tout des attentes spécifiques de chaque investisseur. Un investisseur en quête de qualité et désireux de se protéger contre les tendances déflationnistes trouvera une protection dans les papiers émis par les meilleures signatures comme l’Allemagne et les Etats-Unis. L’investisseur qui recherchera plus de rendement et qui sera donc prêt à accepter ainsi plus de risque devra s’intéresser à d’autres marchés. Bon nombre de pays émergents ont fait d'énormes progrès en termes de développement au cours des dernières décennies confirmé par différents indicateurs tels que la hausse du revenu par habitant ou le recul de la pauvreté. C'est le cas, par exemple, pour la Corée du Sud où le PIB/habitant est passé de moins de 1.000 dollars en 1960 à près de 25.000 dollars aujourd’hui, le Mexique ou encore l'Indonésie. Beaucoup dépend donc du profil spécifique de l’investisseur. Il n'en reste pas moins que le segment obligataire recèle toujours des opportunités conjuguant protection du capital, rendement et volatilité réduite.

Un investisseur prudent pourrait cependant rétorquer que nombre de pays connaissent des problèmes et des crises politiques non négligeables, malgré des rendements relativement intéressants. Comment ces pays pourraient-ils se tirer d'affaire ?

JPD : Il est vrai que la situation est précaire pour certains d'entre eux, mais ces pays ont tiré les leçons des crises survenues sur les décennies passées. Prenons par exemple la dépréciation du baht thaïlandais et le défaut souverain de l'Argentine. Dans le sillage de ces événements, les deux pays concernés ont revu leur politique économique et en particulier le régime de taux de change appliqué à l’économie. Le système financier mondial est extrêmement fragile depuis la faillite de Lehman Brothers.

Dans ce contexte, les banques centrales internationales se sont vues confier la mission de sauver leurs économies respectives. Les mesures parfois non conventionnelles qui en ont découlé ont soutenu l'ensemble des classes d'actifs, y compris les obligations des pays émergents. Certains de ces pays ont – plus que d'autres – adopté des mesures salvatrices : abandon du régime de change fixe, accumulation de réserves de devises, mise en place d’objectifs d'inflation, pour n'en citer que quelques-unes. D'autres en revanche ont choisi la voie inverse, à l'instar du Brésil dont les hausses de taux peinent à enrayer le dérapage budgétaire et les pressions inflationnistes. De fait, les pays qui ont pris ces décisions parfois courageuses et impopulaires sont ceux qui ont le mieux résisté aux chocs. 

En quoi consiste la méthode de placement de votre fonds ?

JPD : Autrefois, la gestion d'investissements obligataires était avant tout une question de gestion de la duration, mais cette approche est aujourd'hui moins pertinente. Différents facteurs d’ordres à la fois macroéconomiques et géopolitiques déterminent notre méthodologie. Mon principal défi en tant que gérant de fonds consiste à identifier des émetteurs de qualité, ainsi que les instruments et émissions obligataires disponibles pour chacun d'entre eux. Dès lors, à présent, nous fondons nos décisions d'investissement sur trois critères, à savoir la duration, la devise et le différentiel de taux qui reflète la qualité de crédit. Nos analyses se basent sur les informations que nous transmettent nos analystes externes, parmi lesquels des agences de notation et des établissements de recherche internationaux. Nous confrontons ces informations avec nos propres convictions, ainsi qu'avec l'actualité. Nous ne suivons aucun indice.

Les gérants de fonds de BLI parlent toujours de « valeurs de qualité ». De quel type d'entreprises s'agit-il exactement ? Quels secteurs privilégiez-vous ?

JPD : Le fonds BL-Bond Emerging Markets Euro n'utilise pas d'indice de référence. Il adopte plutôt une approche opportuniste et tente de répondre aux attentes de nos clients. Notre préférence va aux emprunts d'Etat, suivis des obligations d'entreprises. Le cadre politique et le contexte économique pèsent sur le choix de nos investissements. Nous avons dès lors tendance à sous-pondérer les pays tels que le Brésil et à éviter ceux tels que le Venezuela, au profit par exemple de la Roumanie, du Vietnam ou de la Namibie. Les pays sélectionnés doivent impérativement répondre à nos attentes et afficher des perspectives positives.

Avez-vous connu une évolution dans votre méthode d’investissement ?

JPD : Comme déjà évoqué précédemment, notre gestion a évolué pour intégrer plus activement deux nouveaux axes en plus du seul critère de la duration : le risque de crédit et le taux de change. Jusqu’à il y a une quinzaine d’années, les distinctions étaient faibles entre les émetteurs appartenant à un même secteur ou « type ». Par exemple, la Grèce était mise sur un pied d'égalité avec l'Allemagne d'un point de vue économique, parce que les deux pays appartenaient à la même zone monétaire. Je caricature quelque peu. Il en allait aussi de même pour l'Argentine et le Mexique car l'on parlait alors des pays émergents comme d'un tout, sans faire plus de distinction entre eux. Deux dates changeront la donne, 2001 et 2008. En 2001, nous assistons au plus gros défaut de l’époque, celui de l’Argentine. La discrimination agit une première fois au sein de la classe d’actif et la contagion reste limitée. En 2008, un nouvel événement lié à un autre « too big to fail » a lieu : la chute de Lehman Brothers. Autour de ces deux dates et au fil des années des différences notables apparaissent ce, tant au niveau souverain que corporate. Ainsi, post-Lehman, les marchés comprennent que General Motors n'est pas Ford. La première est déclarée en faillite puis nationalisée en 2009. Notre méthode d’investissement a intégré cette réalité en poussant la discrimination entre les différents émetteurs quel que soit le secteur ou la zone économique considérés.

Vous venez d’évoquer la dette d’entreprise. Dîtes-nous en plus, sur ce segment et son apport à votre gestion.

JPD : Aujourd’hui, la différenciation est plus poussée que dans le passé. Quelle que soit la qualité des entreprises identifiées, il est aussi important de miser sur des signatures à même de s'inscrire à contre-courant des cycles économiques lorsque ceux-ci deviennent baissiers. Je pense ici tout particulièrement au secteur des télécommunications au sein duquel certaines sociétés issues des pays émergents sont parvenues à se hisser au rang de multinationales. C'est le cas par exemple de Hutchison Whampoa à Hong Kong, de Singapore Telecommunications à Singapour, de Bharti Airtel en Inde ou encore d'América Móvil au Mexique. Ces entreprises sont généralement davantage en mesure d’offrir un rendement supérieur à la moyenne que leurs homologues, parfois fortement endettées, des pays industrialisés. En d’autres termes, parce que nous incluons plus de risque de crédit, nous pouvons dire que flexibilité, opportunisme et promptitude caractérisent aussi notre gestion.

Investissez-vous également dans des devises autres que la devise de référence du portefeuille ?

JPD : En effet. Nous investissons depuis plus de dix ans déjà dans des titres de créance libellés en devises locales. Le marché de la dette locale affiche des rendements supérieurs à ceux affichés par la plupart des pays de la zone euro. Le défi est d'identifier les marchés et les devises qui offrent, en plus de leur rendement supérieur, une certaine stabilité sur une durée indéterminée. Cette approche est très clairement opportuniste, même lorsque nos décisions reposent sur de fortes convictions. C'était le cas pour le real brésilien dans les années 2000, et c'est aujourd'hui le cas pour la roupie indienne. Nous avons cependant dû essuyer quelques déceptions, notamment avec le peso mexicain. Dans tous les cas, nos décisions se fondent sur une analyse en profondeur du cadre économique et politique.

Le fonds BL-Bond Emerging Markets Euro existe depuis un peu plus de deux ans et enregistre une performance de plus que 11% depuis son lancement. Pouvez-vous nous donner votre avis sur son évolution ?

JPD : Le BL-Bond Emerging Markets Euro ne représente pas les 20 meilleures économies européennes. Il exploite plutôt le potentiel offert par plus d’une centaine d’économies à l’échelle mondiale. Dans la mesure où ces économies et leurs systèmes politiques n'ont rien en commun, il s'agit d'un ensemble hétérogène qui recèle de nombreuses opportunités. Notre principal challenge consiste à jongler avec les facteurs endogènes et exogènes, ce compris les influences régionales.

Ne pensez-vous pas que le fonds pourrait pâtir d’une nouvelle crise sur les émergents ? Comment l’en protéger ?

JPD : Tous les pays de la planète ne vont pas faire faillite ou se déclarer la guerre. De même, ils n'exportent pas tous du pétrole et affichent souvent des niveaux d'endettement et de réserves de change très différents. Dans ce contexte, je me donne pour mission de chercher sans cesse à identifier les opportunités d'investissement qui se présentent. Nous nous distinguons de nos concurrents par notre cohérence dans la manière dont nous interprétons et traitons les informations relatives à chaque pays individuel, ainsi que par les convictions et les opinions que nous en tirons pour la gestion de notre fonds. Cette caractéristique permet selon moi au BL-Bond Emerging Markets Euro de sortir du lot en toutes circonstances.

Quelles sont vos perspectives et développements futurs ?

JPD : S'agissant des perspectives, je suis optimiste. Il y aura toujours des corrections, et aucun secteur n'est à l'abri. Ceci explique pourquoi le fonds s'adresse plus particulièrement aux investisseurs dotés d'un horizon d'investissement de moyen à long terme. Le Pérou, le Chili, le Vietnam et le Sénégal sont des pays qui n'entraient même pas en ligne de compte dans les réflexions de nos clients il y a 15 ans. Ils font cependant partie intégrante du portefeuille aujourd'hui, car ils peuvent tous se targuer d'indices de développement bien orientés, d'un recul de la pauvreté ou encore d'une amélioration de leur système éducatif, entre autres indicateurs.

Je pense dès lors que le BL-Bond Emerging Markets Euro, tout comme son jumeau le BL-Bond Emerging Markets Dollar, couvre très bien ce large spectre et est le mieux adapté à cette forme de placement. Notons qu’il existe tout de même certaines différences entre ces deux portefeuilles. Le premier investit à la fois dans des émissions libellées en euro et en devises locales alors que le deuxième, lancé il y a 6 mois, cible un panier plus large d’émetteurs souverains en se limitant quasi exclusivement aux emprunts libellés en dollar.

Performance du fonds BL-Bond Emerging Markets Euro depuis son lancement (31 mars 2014)

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