Le point fort du modèle d'actualisation des dividendes est sa simplicité. Le modèle d'actualisation des dividendes ne nécessite que 3 éléments pour trouver la juste valeur d'un dividende et déterminer la direction d’une action.
1. Estimation du rendement futur des dividendes sur un an (1 year forward dividend)
2. Taux de croissance (Growth rate)
3. Taux d’actualisation (Discount rate)
Le Dividend Discount Model Formula
L’équation pour le modèle d'actualisation des dividendes est :
Juste valeur = Estimation du rendement futur des dividendes sur un an / (Taux d’actualisation - Taux de croissance)
Le modèle d'actualisation des dividendes est calculé comme suit. Le dividende prévu pour l'année prochaine est divisé par le taux d'actualisation approprié moins le taux de croissance du dividende attendu.
L’abréviation courante est : P = D1 / (r – g)
Voici les autres noms donnée au modèle d’actualisation des dividendes :
1. Dividend Growth Model
2. Gordon Growth Model
3. Dividend Valuation Model
Myron Gordon et Eli Shapiro ont créé le modèle d'actualisation des dividendes à l'Université de Toronto en 1956.
Comment le Dividend Discount Model fonctionne ?
La Méthode d’actualisation des dividendes consiste à évaluer le prix d’une action en ramenant à leur valeur présente agrégée les dividendes futurs versés par cette action. Le taux d’actualisation retenu est celui du coût des capitaux propres.
Les dividendes sont du cash-flow futur pour les investisseurs.
Imaginez qu’une entreprise doit payer 1,00 $ en dividendes par an, pour toujours. Combien seriez-vous prêt à investir si vous voulez bénéficier d’un retour sur investissement de 10% annuel ?
10% est le taux d'actualisation. La juste valeur de cette activité selon le modèle d'actualisation des dividendes est de 10 $ (1 $ divisé par 10%). 10 $ investis rentabilise 1 $ chaque année, cela procure un rendement de 10% par an.
La méthode d'actualisation des dividendes nous dit combien nous devrions payer pour une action par rapport à un rendement donné.
Estimating Required Return Using, le CAPM
L'idée générale sur laquelle le modèle CAPM est la suivante. Les investisseurs sont rémunérés par la valeur temps de l'argent et par le risque. La valeur temps de l'argent est représentée par le taux sans risque, qui correspond généralement au taux de placement le plus faible mais le moins risqué, type livret A.
Le risque est représenté par le Beta, rapport historique entre la volatilité de l'actif et celle du marché.
Comment définir le risque principal du marché ?
L'inflation à long terme rendement ajusté du marché sans tenir compte des dividendes est de 2,2%. L'inflation devrait être de 1,7% au cours de la prochaine décennie. Le rendement du dividende actuel sur le S & P 500 est de 2,2%. Une estimation juste de rendement du marché à utiliser dans le cas du CAPM est de 6,1% (2,2% + 1,7% + 2,2%).
Le taux sans risque actuel est de 0,3%. Le taux sans risque est traditionnellement calculé comme celui du ratio de rendement des dividendes trimestriels.
Le Beta est calculée sur une période de 10 ans. Un exemple pour ces 3 valorisations.
Aflac (AFL) a un beta de 1.5
PepsiCo (PEP) a un beta de 0.5
Archer-Daniels-Midland (ADM) a un beta de 1.0
Ces betas impliquent un retour sur investissement nécessaire minimum.
Aflac requière un rendement de 9,5%
PepsiCo requière un rendement de 3,4%
Archer-Daniels-Midland requière un rendement de 6,4%
Le Beta a un effet significatif sur le rendement requis des différentesa actions. PepsiCo en particulier, a un rendement requis exceptionnellement bas. La performance des dividendes est de 2,8%. Le CAPM montre que PepsiCo ne doit croître que de 0,6% par an et de verser son dividende pour satisfaire les investisseurs.
L'importance du taux de croissance des dividendes
Le taux de croissance des dividendes est très important dans la détermination de la juste valeur d'une action, surtout dans l’interprétation avec le modèle d'actualisation des dividendes.
Le dénominateur du modèle d'actualisation des dividendes est le taux d’actualisation moins le taux de croissance. Pour que la méthode fonctionne, le taux de croissance doit être inférieur au taux d’actualisation. Si le contraire alors on obtient une valeur négative sur le retour de rendement des dividendes. En pratique, il n’y a jamais d’action ayant une valeur négative. Dans le pire des cas, on peut rencontrer une valeur nulle lors d’une faillite sans actifs vendables.
Les variations du taux de croissance estimé d'une entreprise change sa valeur.
Dans l'exemple ci-dessous, le dividende de l'année prochaine de 1 $ devrait être multiplié par 1 + le taux de croissance. Le taux d'actualisation est de 10%:
4,79 $ de value à un taux de -9%
5,88 $ de value à un taux de -6%
7,46 $ de value à un taux de -3%
10,00 $ de value à un taux de 0%
14,71 $ de value à un taux de 3%
26,50 $ de value à un taux de 6%
109,00 $ de value à un taux de 9%
Le taux de croissance pèse sur la value à long terme
Plus le taux de croissance est proche du taux d'actualisation, plus il faudra d’avantage de temps à la valeur pour générer un cash-flow identique.
Le graphique ci-dessous indique le pourcentage de la juste valeur atteint à travers le temps pour différents taux de croissance. Un taux d'actualisation de 10% et un dividende prévu de 1 $ multiplié par 1 $ + le taux de croissance est utilisé.
Les entreprises avec un grand écart entre le taux d'actualisation et le taux de croissance convergent sur leur juste valeur plus rapidement.
Si vous avez un rendement requis de 10% et une estimation de croissance des dividendes à 0% par an (pas de croissance), il faudrait 8 ans pour générer un cash-flow qui atteigne environ 50% de la juste valeur. 53% de la fair value pour être précis.
Avec un taux de croissance de 9%, seulement 7% de la juste valeur est atteinte au bout de 8 ans. L'entreprise devra croître à 9% sur 75 ans pour atteindre 50% de sa juste valeur. Les taux de croissance sont difficiles à calculer sur 1 an.
Il est impossible d'avoir une idée de ce qu'une entreprise va faire en 75 ans, même dans les secteurs économiques ou industriels extrêmement stables. Au mieux, on peut avoir une vague idée si la société encore dans 75 ans.
Déterminer s’il y aura toujours de 9% dans 75 ans, est tout bonnement irréaliste.
L'estimation du taux de croissance de dividendes
Le taux de croissance du dividende doit se rapprocher de la vitesse de croissance de l'entreprise sur le long terme.
Le bénéfice par action suit la croissance du dividende par actions sur le long terme. La croissance du BPA est aussi soumise à l’évolution du taux de distribution.
Une entreprise peut très bien augmenter son ratio de distribution de 35% à 70% et doubler son dividende. La société ne pourra pas répéter cela forcément dans le futur. Car la croissance de l’entreprise aura peut être diminué.
Des sociétés sont plus stables que d’autres dans ce domaine. Par exemple, pour Coca-Cola on peut s’attendre à une croissance des bénéfices équilibrée au cours de la prochaine décennie, en vue des performances établies par le passé.
Ce n’est surement pas le cas d’entreprises qui croissent rapidement comme Amazon (AMZN). Des résultats progressant de 15% ou 20% par an ne peuvent pas durer éternellement. Afin de maintenir une telle croissance, Amazon devrait augmenter sa capitalisation boursière à rythme de 20% par an sur les 30 prochaines années.