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Guy Wagner

Guy Wagner

Je suis chief economist à la Banque de Luxembourg.

Dans mon blog, je commente les derniers développements sur les marchés financiers ainsi que mes évaluations sur leur future évolution.
Ces pages s’adressent aux investisseurs dans des fonds et actions avec un certain intérêt pour les marchés boursiers.


Mon parcours

Licencié en Sciences Economiques de l'Université Libre de Bruxelles, je rejoins la Banque de Luxembourg en 1986, où je fus successivement responsable des départements analyse financière et Asset Management. Depuis 2005, je suis administrateur-directeur de BLI - Banque de Luxembourg Investments.

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DE GIRO 2

BL-Global Flexible - Positionnement 2016

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Allocation d’actifs

En tenant compte de quelques opérations en cours, l’allocation d’actifs du fonds se présente comme suit : 

  • actions : 70 %
  • entreprises aurifères : 7,5 %
  • obligations : 15 %
  • liquidités : 7,5 % 
Cette allocation repose sur les prémisses suivantes :

Scénario 1 : croissance modérée mais positive (scénario de base)

Implications au niveau des classes d’actifs : 

  • actions : neutre à positif
  • obligations : neutre à négatif
  • or : neutre à négatif  
Scénario 2 : croissance décevante, intensification des tendances déflationnistes

Implications au niveau des classes d’actifs : 

  • actions : négatif
  • obligations : positif
  • or : ?  
Scénario 3 : perte de confiance dans les banques centrales, guerre des devises, craintes sur la stabilité du système financier

Implications au niveau des classes d’actifs : 

  • actions : négatif (mais les valeurs de très grande qualité deviendront éventuellement des valeurs refuges)
  • obligations : neutre à positif (étant donné qu’il s’agit d’emprunts d’Etat américains)
  • or : positif  
On peut évidemment imaginer un scénario qui serait défavorable à chacune de ces classes d’actifs. Dans un tel scénario, la Réserve fédérale procéderait à un resserrement nettement plus prononcé de sa politique monétaire à la suite d’une économie robuste et d’une accélération de l’inflation. Dans un tel scénario, le fonds pourrait éventuellement miser sur la sélection des valeurs et sur l’allocation en devises pour limiter les dégâts.

Allocation en actions

L’allocation actuelle peut paraître élevée, notamment au vu de la baisse des marchés boursiers.

Elle convient toutefois d’être relativisée : 

  • plus de la moitié des actions en portefeuille à l’heure actuelle ont déjà reculé de plus de 20 % par rapport à leur plus haut des 3 dernières années. Ceci ne veut certainement pas dire qu’elles ne peuvent pas baisser davantage mais signifie qu’une partie des mauvaises nouvelles (réelles ou imaginées) semblent intégrées dans le cours. Ensemble, ces valeurs représentent quelque 40 % ;
  • les autres 30 % sont investis dans des titres tels que Roche (5 %), Nestlé (3,5 %) ou Novartis (2,5 %) qui ont moins corrigé mais pour lesquels nous ne voyons à l’heure actuelle pas de raison fondamentale de les vendre. Ces titres ne sont pas nécessairement bon marché en absolu, mais leur valorisation n’est pas non plus telle qu’ils ne puissent plus offrir un rendement correct (et supérieur à celui d’un placement monétaire) sur le moyen terme. 
Au niveau de l’allocation sectorielle, le fonds vise un bon équilibre entre des secteurs plus défensifs (consommation, santé) mais plus chers et des secteurs plus cycliques (luxe, industrie, énergie) mais délaissés.

Enfin, il convient de noter qu’étant donné le rendement extrêmement faible offert par 2 des 3 principales classes d’actifs dans lesquelles le fonds peut investir (placements monétaires et obligataires de qualité), son allocation neutre en actions se situe plutôt autour des 70 % (avec couverture périodique du risque actions).

La volatilité du fonds risque par conséquent d’augmenter. Nous avons néanmoins signalé à plusieurs reprises qu’une volatilité accrue est le prix à payer pour protéger/augmenter son patrimoine dans l’environnement actuel.

Allocation en devises

Après prise en compte des changes à terme, l’exposition au dollar américain s’élève à 14 %. A ce pourcentage, il convient d’ajouter celui que représente le dollar de Hongkong (3 %) et (partiellement) les dollars de Singapour et de Taiwan ainsi que le won coréen (5 %).

La corrélation négative entre le dollar et les marchés baissiers (dollar monte quand les marchés baissent et vice versa) semble avoir été brisée, de sorte que le dollar ne constitue plus une couverture naturelle contre le risque actions. Il faudra voir si elle va se rétablir. Cela dépendra notamment des raisons à l’origine d’un renforcement/affaiblissement de la monnaie américaine. Une dépréciation du dollar à la suite d’un ralentissement de la conjoncture américaine ne serait ainsi pas positif pour les marchés boursiers.

Quelques commentaires sur les marchés

Les raisons invoquées pour expliquer le comportement des marchés sur les premiers jours de l’année sont : 

  • craintes sur la croissance en Chine : le ralentissement de l’activité économique en Chine est indéniable mais les derniers indicateurs publiés n’ont pas été particulièrement mauvais. Ils montrent que la transition vers une économie davantage basée sur la demande interne (et dans laquelle le poids des secteurs primaire et secondaire - agriculture et industrie - diminue au profit du secteur tertiaire, les services) est en bonne voie. Il serait cependant illusoire de penser que cette transition s’effectue sans heurts ou que l’économie chinoise puisse continuer à croître au rythme des dernières années ;
  • craintes sur le marché boursier chinois : sur les 12 derniers mois, l’indice Shanghai Composite est passé de 3.000 (début 2015) à plus de 5.000 (juin), pour repasser à 3.000 (août), remonter à 3.600 (novembre/décembre) et rebaisser vers les 3.000 actuellement. Beaucoup de volatilité, mais pas vraiment une raison pour vendre des valeurs de qualité sur les autres marchés ;
Evolution de l'indice Shanghai Composite sur 1 an





Source : Bloomberg 

  • politique monétaire de la Réserve fédérale : la hausse du taux directeur annoncée en décembre était attendue de longue date et d’ailleurs bien accueillie par les marchés. Depuis lors, il n’y a pas eu d’indicateurs qui donneraient à penser que la banque centrale américaine adopte une attitude plus agressive dans le resserrement de sa politique monétaire ;
  • la faiblesse du cours du pétrole : cette crainte est justifiée (même si un pétrole moins cher crée aussi des gagnants) et une stabilisation de ce cours serait souhaitable. Le risque vient surtout des problèmes que la chute des cours pétroliers crée pour certains pays émergents et pour les entreprises de ce secteur, sachant que parmi ces 2 catégories, il y a de nombreux acteurs fortement endettés et incapables d’honorer leur dette si les cours continuent de plonger. D’où un risque d’effet de contagion. Il est évidemment impossible de prévoir jusqu’où le cours du pétrole va diminuer et quand il va se stabiliser. Il faut néanmoins noter que la chute des cours est essentiellement liée à un excès de l’offre (qui a fortement augmenté) et non pas à un écroulement de la demande. A cet égard, les signes d’un début de réduction de l’offre (hors OPEP) sont encourageants;
Evolution du cours du pétrole sur 3 ans

 

Source  Bloomberg

  • risques géopolitiques  
Finalement, une grande partie de la chute actuelle des marchés s’explique par des éléments psychologiques. Le dernier exemple récent d’un début d’année aussi mauvais fut 2008 qui reste dans beaucoup d’esprits. Les comparaisons avec 2008 abondent dès lors et sont utilisées comme raison de sortir des marchés boursiers. Il me semble cependant que la situation actuelle soit différente, ne serait-ce qu’à deux égards : 

  • une moindre complaisance. La plupart des investisseurs semblent aujourd’hui conscients des problèmes structurels et le sentiment sur les marchés ne peut certainement pas être qualifié d’euphorique ;
  • la chute des prix pétroliers fait aussi des gagnants;
  • le volume des emprunts à taux élevé du secteur énergétique est largement inférieur à celui des emprunts liés au marché immobilier américain. de plus, ces emprunts ne se trouvent en règle générale pas dans les bilans des banques;
  • une situation très différente au niveau des alternatives aux actions, c’est-à-dire des taux monétaires et obligataires. Début 2008, le taux directeur de la Banque centrale européenne et les taux obligataires à 5 et 10 ans (Allemagne) se sont situés autour de 4 % (la BCE a d’ailleurs encore augmenté son taux en juin et les taux obligataires ont encore monté sur la première moitié de 2008). Aux Etats-Unis, le taux directeur de la Réserve fédérale s’élevait à 3 % et les taux obligataires également autour de 4 %.  
Il ne faudrait surtout pas déduire de ce qui précède que nous sommes en train de minimiser les risques pesant sur les marchés financiers. L’économie mondiale est confrontée à un grand nombre de problèmes structurels qui entraînent la remise en question des tendances qui ont marqué les dernières décennies : croissance financée par le crédit, globalisation et hausse du commerce mondial. Nous ne sommes cependant pas convaincus que la meilleure stratégie à aborder face à ceci soit de vendre de manière indifférenciée des actions sous prétexte que celles-ci soient risquées. Ceci ne signifie pas que le mouvement baissier ne puisse pas continuer, voire s’accélérer. Il se pourrait que des investisseurs liquident des positions pour des raisons commerciales (afin de pouvoir rassurer leurs clients en montrant qu’ils ne sont pas fortement exposés aux marchés boursiers), de gestion de risque ou par ce qu’ils sont obligés de vendre (liquidations forcées). Il serait toutefois aléatoire de baser une stratégie d’investissement sur ce genre de considérations.

Il convient enfin de rappeler qu’un investisseur dans le fonds devrait avoir un horizon d’investissement suffisamment long (et supporter un certain degré de volatilité). Ceci est d’autant plus important dans le contexte actuel marqué par une volatilité accrue et où certains investissements, qui pourraient continuer à peser sur la performance dans la première moitié de l’année, pourraient lui être favorables par la suite.
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