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Jacques SAPIR

Jacques SAPIR

Diplômé de l'IEPP en 1976, a soutenu un Doctorat de 3ème cycle sur l'organisation du travail en URSS entre 1920 et 1940 (EHESS, 1980) puis un Doctorat d'État en économie, consacré aux cycles d'investissements dans l'économie soviétique (Paris-X, 1986).
A enseigné la macroéconomie et l’économie financière à l'Université de Paris-X Nanterre de 1982 à 1990, et à l'ENSAE (1989-1996) avant d’entrer à l’ École des Hautes Études en Sciences Sociales en 1990. Il y est Directeur d’Études depuis 1996 et dirige le Centre d'Études des Modes d'Industrialisation (CEMI-EHESS). Il a aussi enseigné en Russie au Haut Collège d'Économie (1993-2000) et à l’Ecole d’Économie de Moscou depuis 2005.

Il dirige le groupe de recherche IRSES à la FMSH, et co-organise avec l'Institut de Prévision de l'Economie Nationale (IPEN-ASR) le séminaire Franco-Russe sur les problèmes financiers et monétaires du développement de la Russie.

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La gestion de la dette publique

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Une sortie de l’euro aurait, entre autres, pour implication d’obliger le gouvernement à reprendre le contrôle de la Banque de France. On étudie dans cette note les possibles avantages pour la charge des intérêts de la dette française, intérêts qui pèsent actuellement plus de 2% du PIB dans les dépenses publiques.

Qu’appelle-t-on la dette publique ?

Il convient ici de rappeler que le montant total de la dette qui est utilisé dans la presse et les médias est ce que l’on appelle la dette « au sens du traité de Maastricht ». Elle inclut la dette de l’Etat et celle des administrations publiques.

  1. La dette de l’État est le total des engagements financiers de l’État. Elle résulte du cumul des besoins de financement de l’État, c’est-à-dire de la différence, année après année, entre ses recettes et ses dépenses. Il existe une dette négociable, contractée sous la forme d’instruments financiers échangeables sur les marchés financiers et une dette non négociable, correspondant aux dépôts de certains organismes (collectivités territoriales, établissements publics, etc.) sur le compte du Trésor et qui constitue, elle aussi, un moyen de financement de l’État.
  2. La dette des administrations publiques au sens du Traité de Maastricht mesure l’ensemble des engagements financiers bruts des administrations publiques, à l’exception des crédits commerciaux et autres décalages de paiement. Il s’agit d’une dette brute, ce qui signifie que les avoirs financiers des administrations publiques (dépôts monétaires du Trésor auprès de la Banque de France, pensions, participations de l’État, placements en valeurs mobilières des caisses de retraite) ne viennent pas en déduction de celle-ci. La dette Maastricht est mesurée en valeur nominale et elle est consolidée, autrement dit elle exclut les dettes contractées entre les administrations publiques, notamment les dépôts des collectivités locales auprès du Trésor public.
Le champ des administrations publiques comprend :

  • – les administrations centrales, c’est à dire l’État (budget général, comptes spéciaux du Trésor, budgets annexes) et les  » organismes divers d’administration centrale  » qui incluent plusieurs centaines d’établissements de statut public ou privé, comme le CNRS, le CEA, l’ADEME, les grandes écoles, les universités, des musées. Le critère de classement d’un organisme dans la sphère des administrations publiques n’est pas son statut juridique, mais la structure de son compte d’exploitation (part du coût de fonctionnement financé par des recettes marchandes).
  • – les administrations publiques locales, qui regroupent les collectivités locales, établissements publics locaux, les organismes consulaires, les caisses des écoles, et tous les organismes publics ou parapublics financés majoritairement par les collectivités locales.
  • – les administrations de Sécurité sociale, c’est à dire l’ensemble des régimes obligatoires de Sécurité sociale, les organismes qui en gèrent le financement (ACOSS, CADES..), ainsi que les organismes financés par ces régimes.
Il faut alors noter que l’Agence France Trésor ne gère que la dette de l’État. Ceci passe par l’émission de divers titres.

  1. Les bons du Trésor à taux fixe et à intérêt précompté (ou BTF), qui sont des titres assimilables du Trésor à court terme, de maturité initiale inférieure ou égale à un an.
  2. Les BTAN et les OAT. Les BTAN sont bons du Trésor à taux fixe et intérêts annuels (BTAN) qui, comme les BTF, sont des bons du Trésor négociables d’une maturité à l’origine de 2 à 5 ans. Leur coupure nominale est de 1 € et leur remboursement s’effectue in fine au pair à la date d’échéance. Les OAT constituent, depuis 1985 la forme privilégiée du financement à long terme de l’État. Ce sont des titres assimilables, d’une maturité à l’origine de 2 à 50 ans, émis habituellement par voie d’adjudication dans le cadre d’un calendrier annuel publié à l’avance. La technique de l’assimilation consiste à rattacher une nouvelle émission à une tranche d’emprunt émise antérieurement (ce que l’on appelle aussi le « roulement » de la dette. L’État a ainsi la possibilité d’émettre des tranches d’emprunts dont le prix d’émission est ajusté par l’évolution du marché, mais dont les caractéristiques restent identiques à celles de l’émission initiale. Ces OAT comprennent, outre les OAT dites « normales » les OAT particulières suivantes :
  1. (a) OAT-Verte. Il s’agit d’une obligation verte ou « Green Bond » soit une obligation pour laquelle l’usage des fonds est dédié à un projet (ou ensemble de projets) engendrant un impact environnemental positif. Elle se distingue d’une obligation classique par une information précise et spécifique sur les investissements qu’elle finance et leur caractère vert tout en impliquant un risque financier identique pour les investisseurs.
  2. (b) OATi. L’État a émis, pour la première fois le 15 septembre 1998, une OAT indexée sur l’indice des prix à la consommation en France (OATi). Depuis ces dates, l’AFT s’est engagée à émettre de manière régulière et transparente des titres indexés sur l’inflation et à construire deux courbes réelles, l’une indexée sur l’inflation française, l’autre sur l’inflation européenne. Ainsi, l’AFT émet environ autour de 10 % de son programme d’émissions annuel via ces titres, et significativement plus si la demande le justifie (12 % en 2008, 7,5 % en 2009, 10,8 % en 2010, 10,9 % en 2011, 9,6 % en 2012, 9,9 % en 2013, 10,2 % en 2014).
  3. (c) OAT-EI. Il s’agit d’OAT indexée sur l’indice des prix de la zone euro (OAT€i). Les OATi et OAT€i sont destinées à toutes les catégories d’investisseurs désirant protéger le pouvoir d’achat de leurs investissements, améliorer l’adossement de leur passif, ou diversifier la composition de leur portefeuille. Elles s’adressent tant aux investisseurs institutionnels – entreprise d’assurance, caisses de retraite et de prévoyance, gestionnaires d’actifs, banques, etc… – résidents ou non-résidents, qu’aux particuliers.
Le remboursement de l’OAT s’effectue par application de la formule : nominal x coefficient d’indexation. Au cas où la référence quotidienne d’inflation à maturité serait inférieure à la référence de base, le remboursement est garanti égal au nominal.

Impact d’un refinancement à taux très faible (dit taux 0%) par la Banque de France

L’agence France-Trésor avait émise en décembre 2016 environ 144 milliards d’euros en BTF, dont la maturité moyenne était de 117 jours. Elle avait émise 1 482 milliards en BTAN et OAT, soit un total de 1 627 milliards d’euros. On rappelle que ceci n’est pas la somme de la dette publique française « au sens du traité de Maastricht » qui inclut les administrations publiques. Le calcul qui suit porte uniquement sur les BTAN et OAT. Le coût annuel des intérêts est de 38,791 milliards d’euros (soit 1,9% du PIB). Sur ces 1627 milliards, 60,1% sont détenus par des non-résidents soit 977,8 milliards.

Etat de la dette gérée par l’AFT (BTAN et OAT) au 30 décembre 2016

Type Date de maturité Montants (en milliards) intérêt Montant (en milliards)
BTAN 25 février 2017 16,46 1,75% 0,288
OAT 25 avril 2017 27,432 3,75% 1,029
BTAN 25 juillet 2017 19,503 1,00% 0,195
OATi 25 juillet 2017 18,734 1,00% 0,187
OAT 25 octobre 2017 33,74 4,25% 1,434
OAT 25 février 2018 17,547 0,00% 0,000
OAT 25 avril 2018 31,532 4,00% 1,261
OAT 25 mai 2018 22,506 1,00% 0,225
OAT-EI 25 juillet 2018 11,746 0,25% 0,029
OAT 25 octobre 2018 29,502 4,25% 1,254
OAT 25 novembre 2018 22,265 1,00% 0,223
OAT 25 février 2019 19,313 0,00% 0,000
OAT 25 avril 2019 31,478 4,25% 1,338
OAT 25 mai 2019 23,095 1,00% 0,231
OATi 25 juillet 2019 12,564 1,30% 0,163
OAT 25 octobre 2019 8,8444 8,50% 0,752
OAT 25 octobre 2019 35,41 3,75% 1,328
OAT 25 novembre 2019 28,737 0,50% 0,144
OAT-cap 31 décembre 2019 0,032 9,82% 0,003
OAT 25 avril 2020 33,927 3,50% 1,187
OAT 25 mai 2020 22,969 0,00% 0,000
OAT-EI 25 juillet 2020 24,866 2,25% 0,559
OAT 25 octobre 2020 32,562 2,25% 0,733
OAT 25 novembre 2020 24,782 0,25% 0,062
OAT-EI 1 mars 2021 4,097 0,10% 0,004
OAT 25 avril 2021 39,352 3,75% 1,476
OAT 25 mai 2021 21,852 0,00% 0,000
OATi 25 juillet 2021 6,943 0,10% 0,007
OAT 25 octobre 2021 39,891 3,25% 1,296
OAT 25 avril 2022 1,244 8,25% 0,103
OAT 25 avril 2022 42,703 3,00% 1,281
OAT 25 mai 2022 4,231 0,00% 0,000
OAT-EI 25 juillet 2022 19,514 1,10% 0,215
OAT 25 octobre 2022 30,052 2,25% 0,676
OAT 25 avril 2023 10,606 8,25% 0,875
OAT 25 mai 2023 35,237 1,75% 0,617
OATi 25 juillet 2023 16,834 2,10% 0,354
OAT 25 octobre 2023 43,185 4,25% 1,835
OAT 25 mai 2024 33,125 2,25% 0,745
OAT-EI 25 juillet 2024 13,88 0,25% 0,035
OAT 25 novembre 2024 30,235 1,75% 0,529
OATi 1 mars 2025 6,861 0,10% 0,007
OAT 25 mai 2025 32,87 0,50% 0,164
OAT 25 octobre 2025 26,04 6,00% 1,562
OAT 25 novembre 2025 25,572 1,00% 0,256
OAT 25 avril 2026 35,814 3,50% 1,253
OAT 25 mai 2026 27,522 0,50% 0,138
OAT 25 novembre 2026 15,333 0,25% 0,038
OAT-EI 25 juillet 2027 14,79 1,85% 0,274
OAT 25 octobre 2027 35,029 3,40% 1,191
OAT-0 coupon 28 mars 2028 0,0238   0,000
OAT 25 mai 2029 29,092 5,50% 1,600
OAT-i 25 juillet 2029 10,977 3,40% 0,373
OAT 25 mai 2030 31,023 2,50% 0,776
OAT-EI 25 juillet 2030 8,076 0,70% 0,057
OAT 25 mai 2031 23,513 1,50% 0,353
OAT-EI 25 juillet 2033 12,603 3,15% 0,397
OAT 25 octobre 2032 30,284 5,75% 1,741
OAT 25 avril 2035 26,678 4,75% 1,267
OAT 25 mai 2036 14,411 1,25% 0,180
OAT 25 octobre 2038 26,534 4,00% 1,061
OAT-EI 25 juillet 2040 12,624 1,80% 0,227
OAT 25 avril 2041 29,29 4,50% 1,318
OAT 25 mai 2045 22,4 3,25% 0,728
OAT-EI 25 juillet 2047 4,562 0,10% 0,005
OAT 25 avril 2055 14,926 4,00% 0,597
OAT 25 avril 2060 11,918 4,00% 0,477
OAT 25 mai 2066 4,439 1,75% 0,078
TOTAL   1475,732   38,791
On fait alors deux hypothèses. On suppose tout d’abord qu’à la suite de l’élection présidentielle d’avril-mai 2017, le nouveau gouvernement prend la décision de faire financer tout le roulement de la dette existante et le financement de la nouvelle dette par la Banque de France, à un taux quasiment nul. On obtient alors l’évolution suivante des remboursements sur les 5 années du mandat du Président :

Tableau 1

Hypothèse 1 : gains liés au refinancement à taux « 0% »

  2017 (mai-décembre) 2018 2019 2020 2021 2022 (janvier-avril)
Coût annuel supposé 38,791 38,791 38,791 38,791 38,791 38,791
Coût dans hypothèse de refinancement 38,241 34,446 31,212 27,555 24,958 22,552
Montant du gain annuel 0,550 4,345 7,578 11,236 13,832 16,239
Gain cumulé 0,550 4,895 12,473 23,709 37,541 53,780
Le gain annuel ne devient important qu’à partir de la 3ème année du mandat du nouveau Président (2020).

On fait ensuite une seconde hypothèse, ou l’on considére que la puissance publique rachète progressivement la dette existante à partir d’emprunts faits à la BdF, à un taux de 0,1%. Les rachats se font en 2017 pour la période 2018-2021 et en 2018 pour la période 2022-2066. On obtient alors les gains suivants :

Tableau 2

Hypothèse 1 : gains liés au refinancement à taux « 0% »

  2017 (mai-décembre) 2018 2019 2020 2021 2022 (janvier-avril)
Coût annuel supposé 38,791 38,791 38,791 38,791 38,791 38,791
Coût avec rachat 38,240 23,869 1,161 1,020 0,900 0,814
Montant du gain annuel 0,549 14,921 37,629 37,770 37,890 37,976
Gain cumulé 0,549 15,471 53,101 90,871 128,761 166,738
Le gain devient quasiment maximal dès 2019. Il dégage alors l’équivalent de 1,85% du PIB (en 2016) par an en dépenses publiques, et au total (cumulé) de 166,7 milliards soit 8% du PIB (en 2016) sur l’ensemble du mandat présidentiel.

La récupération des moyens de gérer la dette publique hors des marchés financiers apporte donc une marge de manœuvre pour le budget, qui se voit en fait déchargé du poids non du principal mais des intérêts. Les gains apparaissent d’autant plus importants que l’Etat s’engagerait dans une politique de rachats anticipés de la dette négociable.
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