Yann Auffret : Mon opération d’arbitrage sur Bouygues
Comme vous le savez peut-être, Bouygues a annoncé le 31/08/2011 une OPRA, Offre Publique de Rachat d'Actions.
11.7 % du capital, soit environ 40 millions de titres sur un total de 356 millions, seront rachetés par la société à un prix de 30 € par action, puis annulés, sous réserve de l'approbation de l'AG extraordinaire qui se réunira le 10/10/2011. L'offre courra ensuite du 11/10 au 31/10/2011.
Il s'agit donc d'une opération d'arbitrage.
J'ai décidé de me lancer dans l'opération avec 700 titres (sans effet de levier) à un cours moyen de 25.71 €.
Voici mon calcul et les 2 scénarii que j'envisage.
Le calcul.
30 - 25.71 = 4.29.
4.29 € est mon bénéfice escompté.
4.29 / 25.71 = 16.68 %
16.68 % est mon taux de rendement escompté.
Il nous faut tenir compte de la probabilité de l'évènement. Après tout, l'AGE du 10/10 pourrait voter contre l'OPRA.
Etant donné qu'au 31/12/2010 les frères Bouygues détiennent 27.3 % des droits de vote, que les salariés en détiennent 22.6 % et que leurs actions sont en grande majorité logées dans un Plan Epargne Entreprise, donc bloquées 5 ans, et étant donné que ces 2 groupes d'actionnaires vont voter pour, car la réussite de l'OPRA va mécaniquement augmenter la valeur des titres restants, on a donc déjà 49.9 % des droits de votes acquis à la cause.
Le solde est représenté par les actionnaires individuels et institutionnels. Une majorité devrait se prononcer en faveur de l'opération, ne serait-ce que pour profiter d'une fenêtre de sortie sur le titre à un prix attractif, tout en refaisant des liquidités et en augmentant le poste "cash" dans les portefeuilles.
En conclusion j'opte pour une probabilité de survenance de l'évènement de 90 %.
Le taux de rendement ajusté de la probabilité de survenance de l'évènement se calcule ensuite comme suit :
4.29 x 90 % = 3.86.
3.86 € est mon bénéfice escompté ajusté.
3.86 / 25.71 = 15 %
15 % est mon taux de rendement escompté ajusté.
Le cours avant l'annonce était de 23 €. Si l'OPRA échouait, le cours retomberait à ce niveau.
25.71 - 23 = 2.71.
2.71 € est ma perte projetée.
2.71 x 10 % = 0.271
0.271 € est ma perte projetée ajustée (10 % de chance que l'OPRA ne se fasse pas).
3.86 - 0.271 = 3.589.
3.589 est mon bénéfice projeté ajusté au risque.
3.589 / 25.71 = 13.95 %
13.95 % est mon taux de rendement projeté ajusté au risque.
Quel est le rendement annualisé sachant que l'OPRA sera clôturée au 31/10/2011, soit 2 mois après ma prise de position ?
13.95 % / 2 = 6.975 %
6.975 % est le taux de rendement mensualisé ajusté au risque.
6.975 x 12 = 83.70 %
83.70 % est le taux de rendement annualisé ajusté au risque. Ce taux théorique sert d'étalon pour savoir si l'opération est intéressante par rapport à d'autres opportunités d'investissement. Clairement, cet arbitrage devrait nous faire gagner de l'argent, ce qui dans le contexte actuel apparaît tout de suite comme une bonne opération.
Scénario n°1 : j'apporte mes titres.
Si le nombre total de titres apporté est inférieur ou égal à 100 % des titres achetés par la société, j'empoche 100.08 % de rendement annualisé réel (16.68 % sur 2 mois donnent 100.08 % sur 12 mois) sur mes 700 actions à 25.71 €.
Si l'offre de titres apportés est supérieure à 100 % des titres achetés par la société, je serai servi au prorata et je conserverai le solde en portefeuille. Par ex., si 80 millions de titres sont apportés alors que Bouygues n'en rachète que 40 millions, 350 de mes titres seront rachetés à 30 € et je conserverai les 350 autres titres en portefeuille à un prix de revient de 25.71 €.
On sait que les frères Bouygues n'apporteront pas leurs actions à l'offre, ce qui représente à peu près 64 millions de titres. Les salariés ne devraient pas apporter non plus ou de manière marginale. Ils représentent environ 67 millions de titres.
Pour le reste, je table sur une moitié des actionnaires "flottants" qui apporteront, soit environ 120 millions de titres. Rapportés aux 40 millions qui devraient être rachetés, on aurait 3 fois plus de vendeurs que d'acheteur.
Conclusion de ce scénario : Bouygues me reprendrait environ 1/3 de mes titres à 30 € (avec un rendement annualisé réel de 100.08 %) et je conserverais le solde pour une revente sur le marché en espérant faire une plus-value à terme.
Je considère en effet qu'à 25.71 € je paye un prix raisonnable. Le fait que les actionnaires familiaux n'apportent pas traduisent bien la confiance du management sur les perspectives et la sous-valorisation de l'action à un cours de 30 €. J'en reparlerai lors d'un prochain article s'il s'avérait que je possède encore des titres après le 31/10/2011.
Scénario n°2 : je n'apporte pas mes titres.
Dans ce type d'opération, au fur et à mesure que les éventuels obstacles sont levés (autorisation de l'assemblée générale par ex.), le cours a tendance à se rapprocher du prix de l'offre.
Le temps est aussi notre allié pour une deuxième raison : en effet, au fur et à mesure que l'on se rapproche de la clôture de l'OPRA, la durée de portage des titres diminue et augmente d'autant le rendement annualisé potentiel. Se crée ainsi une opportunité d'empocher un profit moindre mais plus rapide que si l'on attend la clôture de l'OPRA. Illustration.
Si d'aventure le cours de Bouygues atteignait disons les 28 € avant le 31/10/2011, nous empocherions 28 - 25.71 soit 2.29 € par action. Le calcul du rendement annualisé suivrait le même schéma que précédemment, la durée de portage moindre venant contrebalancer le plus faible différentiel de plus-value.
En conclusion.
Je considère ce deal comme un deal gagnant-gagnant.
Scénario 1 : je gagne sur les titres apportés et je suis persuadé de faire une plus-value sur les titres restants, même si pour cette deuxième catégorie je ne maîtrise pas le timing, qui peut s'avérer long, il faut le savoir. Mais je gagne quoi qu'il arrive.
Scénario 2 : je gagne aussi.
Le point noir dans cette affaire, qui justifie le titre en forme d'interrogation, résulte dans le fait que le marché est en train de s'effondrer et que les fonds engagés dans cet arbitrage pourraient bien me faire rater des occasions d'achat à long terme à des prix alléchants, engendrant par là même des "coûts d'opportunités".
Suivant les évolutions de prix de "ma liste d'entreprises extraordinaires", je serai peut-être amené à réviser mes scenarii concernant cet arbitrage ou plutôt à envisager dans l'urgence un scénario n°3 (dont je sais déjà qu'une partie ne va pas me plaire, mais nous n'en sommes pas là).
Comme l'écrivait en son temps Von Moltke, grand stratège de l'armée prussienne :"Nul plan ne survit au contact avec l'ennemi."
Quoi qu'il en soit, si je devais garder en portefeuille des titres Bouygues (dont vous aurez compris par ailleurs que l'action ne fait pas partie de "ma liste d'entreprises extraordinaires"), un prochain article serait consacré à l'analyse financière selon les critères et ratios que j'ai l'habitude d'utiliser.
Je terminerai en vous disant que ce type d'arbitrage, et la façon dont je le mène, est décrit tel qu'il fut pratiqué par Benjamin Graham (auteur célébrissime du non moins célébrissime L'investisseur Intelligent), et ensuite tel qu'il fut enseigné à Warren Buffett et utilisé par ce dernier pour doper le rendement de son fonds privé.
A bientôt.
Yann Auffret
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Le 15 septembre 2011 par : pavdu69
Bonjour Yann, pouvez-vous donné quelques noms des entreprise figurant sur votre liste ?
Le 15 septembre 2011 par : ellelui
ce post à titre pédagogique décrivant l’univers de la haute fréquence et des manipulations me paraît essentiel
merci de ne pas l’effacer ou d’en expliquer les raisons dans mon email. Merci
je remonte ce sujet pour expliquer les manipulations permanentes dont sont victimes les traders intra, swinger et autres avec un exemple simple et clair. c’est un exemple de pur intraday mais le même type de structure s’applique sur des unités de temps plus longues.
derrière les algos hft que vous pouvez voir apparaitre , se cache un autre algo centralisateur qui "compte les cartes" c’est à dire qu il a à la milliseconde la position de toute la place et en particulier de la spéculation et sait gérer sur du tct des milliers d’intervenants en même temps. ceci est particulièrement visible sur le contrat cl du nymex et les autres type eurex et globex. 3 algos sont interconnectés et se relaient en permanence dans la formation du prix qu’ils contrôle parfaitement en intraday:le 1er algo de base appelé centralisateur qui donne les infos des prix entrées et sorties des traders .cet algo fournit la surliquidité nécessaire aux marchés pour qu’il fonctionne . en contrapartie on a donné la possibilité à cet algo de compter les entrées sorties du marché de la spec
cet algo renseigne ensuite à la milliseconde 2 autres type d’algos appelés prédator et disruptor dont l’objectif est de raser la spec intraday . le prédator fait du tct et va chercher en permanence les stop qu’il voit ds un sens comme ds l’autre le disruptor va jouer sur des unités de temps plus longues de qq minutes à 30 mn en hypertrophiant les prix et les tendances sur qq dizaines de minutes pour créer une disruption de prix et le pétage de nombreux stop . c’est le fameux effet ligne droite que vous voyez bcp plus affirmé depuis 2 ans
ces 3 algos occupent 90% du "territoire " dans les carnets et font 90% des volumes !! la surliquidité étant apportée par les primary dealers eux mêmes actionnaires des banques centrales type fed et bce. leurs 3 algos jouent en permanence contre la spéculation des mains faibles avec des moyens illimités et sont informés à la millisecondedes des entrées sorties et stop des mains faibles et ont comme seul paramétrage de rincer ces mêmes mains .
vous retrouvez le même phénomène sur les equities à paris en moins violent contrairement à ce qu’on laisse penser, le marché est parfaitement en ordre de fonctionnement c’est à dire parfaitement CONTROLE
L’objectif est de prévenir ts les comptes sur marge et en leverage de ne plus trader tct sauf à avoir un avantage concurrentiel... en fait l’objectif de contrôle de ces algos est de controler tout le territoire des carnets et de faire en sorte que toute la speculation en intra se retrouve tjs sur les mêmes niveau de prix
cette arnaque globalisée ne vient pas spécifiquement de votre broker son origine est à chercher chez les primary dealers qui apportent la surliquidité au marché et donc à tous acteurs du marché !!!
faites remonter ce post essentiel je vous invite à faire remonter ce post à vos broker en leur expliquant qu’ils sont eux mêmes sujet à manipulation ! mais ils n’ont pas conscience de la permissivité et du caractère vicié du système dans son ensemble
ces mêmes brokers se doivent de remonter l’info chez leur dépositaire et leur centralisateur
j ’ai expliqué ce qui est invisible à l’oeil nu sur les marchés faites circuler le post et informer toute autorité compétente
car c’est de cette manière que chaque année des milliards sont perdus sur les comptes de trading à l’échelle planétaire (forex y compris) de ce qui peut être appelé la "chair à canon " c’est à dire vous
cet état des lieu s’accélère depuis 8 mois maintenant 90% des brokers ne soupçonnent même pas cet état des lieux et ne comprennent pas que la surliquidité apportée est une liquidité "fantome" qui va disparaître à la milliseconde et entraîner ces fameux trous de cotation dans les carnets c’est l’algo centralisateur qui se charge de la faire disparaître pour piéger la spec
l’utilisation du dome ou autres book trader qui sont des carnets d’ordre dynamiques permet de mieux comprendre le contrôle des prix
maintenant expliquons comment faire rentrer tous les traders sur les mêmes prix sur un mouvement de baisse ou de hausse violent
prenons l’exemple d’hier matin et la chute 2910/2770
la stratégie et les algos utilisent le principe d’auto similarité des prix sur différentes temporalités :c’est la base de l’analyse fractale.
l’algo centralisateur fournisseur de surliquidité aidé de ces 2 petis copains disruptor et predator va structurer le mouvement 2910/2770 en ligne droite en veillant bien à faire stationner les prix sur certains niveaux prédéfinis (chose aisée puisque controlant la surliquidité c’est à dire partie et contrepartie ,il controle donc le carnet) c’est qd les prix stationnent donc que les trader cherche à rentrer et forcemment tous sur les memes niveaux une fois les entrées comptabilisées par l’algo on impulse fortement les prix en sens inverse en retirant soudainement la liquidité ce qui provoque une disruption de prix c’est le fameux coup de carnet à la milliseconde puis l’algo va répéter ce séquençage d’auto similarité (stationnement du prix disparition de la liquidité et coup de carnet en sens inverse une fois les trader rentrés) un certain nombre de fois jusqu’à ce que 80/90% des entrées comptabilisées sortent du marché sur ce mouvement c’est à dire se coupent
alors l’algo accumule pour repartir dans l’autre sens
ce post que j’espère pédagogique peut concerner tous les scalper trader intraday et swinger en particulier sur produits dérivés type futures ou structurés et equities cherchant à profiter de micromouvements de structure ou de mouvements courts
ce qui est particulièrement dommageable est que le contrôle du territoire par les algos et le tryptique stationnement du prix/disparition de la surliquidité/coup de carnet ou impulsion inverse provoquent des structures de marché de type maniaque et dénaturent totalement la formation des prix ce contrôle du territoire n’est en fait pas légale car en contrepartie de la surliquidité apportée par l’algo centralisateur , on lui autorise de compter les entrées sorties c’est très précisemment là que les autorités de contrôle doivent se focaliser je pense malheureusement qu’elles ne soupconnent meme pas l’existence d’un tel environnement permissif vicié et pernicieux
mais la clef pour arrêter ces arnaques et magouilles se trouve là : interdire à l’algo centralisateur de "compter les cartes" donc de contrôler le territoire des carnets !!
une proportion infinitésimale de personnes sont au courant et cartelise donc l’environnement de cotations et de formation des prix
aux autorités de focaliser sur cet environnement !!
concernant les informations données precedemment ,je ne donne pas d’hypothese et je ne fais pas de théorie ce que j’affirme été vérifié en pratique
j’ ai de nombreux tests en réel avec une centaine de trade par jour pour confirmer ces informations en tout particulier sur des marchés comme le crude oil CL sur le nymex ou l’eurex dax ou encore le tf russell 2000
elles sont tenues à disposition des autorités de contrôle les preuves sont totalement irréfutables et le système mis en place est beaucoup plus simple qu’on peut croire d’ailleurs s’il était complexe il n’aurait pas de viabilité à terme
je peux vous affirmer par exemple que l’algo centralisateur du cl crude oil future sur le nymex nouvelle génération est arrivé mi décembre 2008
pour encore mieux comprendre tentez l’expérience suivante en scalping pour ceux qui ont des margin account ouverts chez des brokers électroniques qui mettent à disposition des futures sur indices commodities taux
ouvrez 2 dome ou book trader l’un est le compte réel , l’autre le paper trading faites le même type de scalp sur les 2 dome celui en paper trading va marcher 3 fois sur quatre c’est à dire qu’aucun algo ne détecte votre entréepuis que vos contrats sont virtuels
faites le meme type de scalp ou trade en réel et là votre entrée est immédiatement détectée et devient perdante immédiatement 3 fois sur quatre car votre trade est bien réel et vos contrats deviennent hedgés à la seconde en rentrant dans le système de comptage de l’algo
pour aller encore plus loin... penser à ce qu’on pourrait faire avec un chipset interfacé entre les serveurs de cotations des bourses et des brokers electroniques ...
la confidentialité de vos positions n’existent plus , le contrôle et le calcul des entrées sorties devient comme par magie tellemnt facile...
Yann AUFFRETInvestisseur amateur, j’aime les entreprises familiales françaises de taille petite ou moyenne et je les accompagne sur le long terme dans leur développement. Je n’investis que dans des sociétés dont je peux expliquer le business model. Je focalise mes investissements sur quelques entreprises dont je juge qu’elles sont les meilleurs élèves dans leur environnement concurrentiel et je laisse la croissance de leurs résultats rejaillir sur leurs cours de bourse. J’ai commencé à appliquer cette philosophie d’investissement à partir de janvier 2008."
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Cet auteur n'a aucun article personnel.
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